中國銻資源儲量全球占比 30%

　　根據(jù) USGS 統(tǒng)計數(shù)據(jù) ，2024 年全球銻資源儲量同比增長+1.4%至220.1 萬噸 ，儲量集中度較高，CR3高達(dá)50%。其中 ，中國銻資源儲量為全球第 一(67萬噸 ，占 比 30.4%)，俄羅斯(35 萬噸，占比 15.9%)、玻利維亞( 31萬噸， 占比 14.1%) 則分列二三位 。2020-2024年間，中國銻資源由 48 萬噸增長至 67 萬噸，期間 CAGR 達(dá) 8.7%，對應(yīng)全球儲量 占比由26%增至 30% ， 中國銻儲量呈增長態(tài)勢 。

　　全球銻礦產(chǎn)量集中度極高 ，2024 年中國產(chǎn)量占比 58%

　　據(jù)USGS 統(tǒng)計數(shù)據(jù) ，2024年全球銻礦產(chǎn)量為 10.4 萬噸 ， 同比減少 2%。其中 ，產(chǎn)量前三分別為中國( 6萬噸， 占比 57.7%)、 塔吉克斯坦(1.7萬噸 ，占比16.4%)和俄羅斯(1.3萬噸 ，占比 12.5%)，CR3達(dá) 86.6%。 以十年維度觀察 ，全球及中國產(chǎn)量持續(xù)縮減 ， 中國產(chǎn)量占比不斷降低 。2015-2024年間，全球銻礦產(chǎn)量由14.1 萬噸降至 10.4 萬噸(期間CAGR 為-3.4%)， 中國銻礦產(chǎn)量由11萬噸降至6萬噸(期間 CAGR 為-6.5%)，中國占比則由77.8%降至57.7%。

　　阻燃劑銻需求占比最高 ，光伏玻璃銻需求增長最快

　　受益于全球光伏裝機(jī)的持續(xù)快速發(fā)展 ，2024 年全球銻消費(fèi)量同比增長+10.8%至16.6 萬噸。其中，阻燃劑仍為需求占比最高部分，2024 年阻燃劑銻消費(fèi)量同比增長+2.9%至 7.3 萬噸 。 由于2024 年全球光伏新增裝機(jī)容量同比增長+35.9%至 530GW ，且雙玻組件滲透率不斷提升，2024 年光伏玻璃銻消費(fèi)量同比增長+38.6%至 4.9 萬噸，對應(yīng)占比由 23年的23.7%升至 29.6%，是銻下游需求中成長性最強(qiáng)的板塊。此外，2024年鉛酸電池、聚酯催化和其他( 國家收儲等)銻需求量分別為 1.7 萬噸( 占比 10.1%)、2 萬噸( 占比 12%)、0.7萬噸( 占比 4%)。

　　光伏裝機(jī)或帶動全球銻需求顯現(xiàn)持續(xù)性擴(kuò)張

　　綠色環(huán)保發(fā)展目標(biāo)持續(xù) ，全球可再生能源裝機(jī)容量仍將強(qiáng)勁增長 。 據(jù)國家能源局統(tǒng)計 ，截至 25年 9月底 ，我國風(fēng)電 、 太陽能發(fā)電總裝機(jī)已經(jīng)突破17億千瓦。為 實現(xiàn) 2035年自主貢獻(xiàn) 目標(biāo)，未來 10 年每年還需新增 2 億千 瓦左右風(fēng)光裝機(jī)。據(jù)國際能源署 2025 年 10 月 7 日發(fā)布的《2025 年可再生能源》 報告預(yù)測 ，2025-2030 年 間 ，全球可再生能源新裝機(jī)容量或達(dá) 4600GW ，為之前五年增量的兩倍 。這意味著 2025-2030 年間 ，年平均可再生能源新裝機(jī)容量或達(dá) 920GW。 我們認(rèn)為 ，2024-2027年間，全球光伏新增裝機(jī)容量或從 530GW 增至 920GW ，對應(yīng)光伏玻璃銻需求或由 4.9 萬噸增至 9 萬噸 ，期間 CAGR 達(dá) 22% ，對應(yīng)銻需求占比或由 29.6%升至 40.1% ，于 2027 年超過阻燃劑 ，成為銻需求中占比最高的部分 。

　　全球銻供需缺口或持續(xù)放大

　　從供給端觀察 ，俄羅斯礦端供應(yīng)超預(yù)期收縮 ，中國環(huán)保及出口限制政策趨嚴(yán)或使礦端供應(yīng)增速呈現(xiàn)剛性特征 ，疊加鉛酸蓄電池的銻含量以及消耗量下降導(dǎo)致的再生銻供應(yīng)增速下滑 ，2024-2027 年間全球銻供應(yīng)增速 CAGR 或為-2%。從需求端觀察 ，光伏裝機(jī)的強(qiáng)勁增長或推動銻需求快速提升，而隱性庫存的再建或推動銻需求穩(wěn)定增長，2024-2027 年 間全球銻需求增速 CAGR 或達(dá) 11%。 綜合考慮 ，2024-2027 年 間 ，全球銻供需缺 口 或持續(xù)放大 ，分別為-2.8/-6.0/-7.6/-9.5 萬噸 ，占需求比為 17.1%/32.8%/37.7%/42.8%。

　　供需缺口的放大或推升長期銻價運(yùn)行重心

　　自 2024 年 9月 中國銻 出口管制政策開啟以來 ，海外市場銻價的快速上漲已明顯反映供需平衡表變化對銻價的影響 。 經(jīng)我們測算 ，2025年前三季度中 國銻 出 口 的邊際減少量或 占 海外市場 2025 年需求的 30%。參考 25 年前三季度海外銻價的最大漲幅( +56%) ，這意味著在我們的測算下 ，當(dāng)銻供應(yīng)缺 口擴(kuò) 大 30%時，銻價漲幅或達(dá) 56%。2025 年 11月 9 日 ，商務(wù)部公告暫停實施 “原則上不予許可銻相關(guān) 兩 用物項對美國出口 ” 。 雖然銻對美軍用出口管制以及出 口許可證制度仍然存在 ，但銻出口的逐漸放開或推動海內(nèi)外銻供需的再平衡 。國內(nèi)銻市場此前受出口限制影響 ，需求低迷 ，海內(nèi)外高價差也使得國內(nèi)須高價進(jìn)口海外銻精礦且低價向國內(nèi)出售銻冶煉產(chǎn)品 。 因此，中國出口政策的變化或令全球銻貿(mào)易流向發(fā)生轉(zhuǎn)變 ，海外市場高達(dá) 32.8%的供應(yīng)缺口及國內(nèi)市場供需平衡的狀態(tài)或?qū)l(fā)生根本性改變 ，并對銻的定價形成遞導(dǎo) 。參考前三季度海外銻價在供應(yīng)缺口擴(kuò)大 30%時的表現(xiàn) ， 國內(nèi)銻價或有 56%的上漲空間( 至 23.3 萬元/噸 ) 。此外 ，考慮到 2025-2027 年間銻供需缺口的持續(xù)放大 ，銻價運(yùn)行重心已進(jìn)入上行通道 ，有助相關(guān)上市公司營收及利潤的持續(xù)增厚。

　　相關(guān)公司

　　湖南黃金(002155) ： 國內(nèi)全產(chǎn)業(yè)鏈龍頭 ，資源與技術(shù)雙壁壘

　　資源與產(chǎn)能： 是國內(nèi)唯一實現(xiàn)“ 銻礦采選 → 冶煉深加工 ”全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋的企業(yè) ，2023 年銻業(yè)務(wù)營收近 20 億元 ， 占全國 37%的銻礦儲量 ，2025 年計劃生產(chǎn) 36 萬噸銻品。

　　技術(shù)與產(chǎn)品： 掌握精銻伴生資源高效分離技術(shù) ，產(chǎn)品涵蓋氧化銻 、 乙二醇銻等高附加值品種 ，深度受益光伏玻璃等下游需求增長。

　　華鈺礦業(yè)(601020) ：全球布局+成本優(yōu)勢 ，產(chǎn)能彈性大

　　資源與布局： 國內(nèi)+海外總儲量超 46 萬噸 ，塔吉克斯坦項目投產(chǎn)后年產(chǎn)能占全球 15%，開采成本低(毛利率超 60%)。

　　產(chǎn)能規(guī)劃： 2025 年產(chǎn)能目標(biāo)21萬噸 ，海外礦資源的低成本特性支撐業(yè)績彈性。

　　華錫有色(600301) ：銻錫雙料冠軍 ，技術(shù)與擴(kuò)產(chǎn)驅(qū)動

　　資源與技術(shù)： 儲量超 20 萬噸 ，選礦回收率超 90%，毛利率達(dá) 38%;專注于銻錫產(chǎn)業(yè)鏈 ，技術(shù)壁壘高。

　　擴(kuò)產(chǎn)預(yù)期： 2025 年計劃擴(kuò)產(chǎn) ，全球供應(yīng)鏈話語權(quán)有望進(jìn)一步提升。

　　免責(zé)聲明：以上信息出自匯陽研究部，內(nèi)容不做具體操作指導(dǎo)，客戶亦不應(yīng)將其作為投資決策的唯一參考因素。據(jù)此買入，責(zé)任自負(fù)，股市有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。